近日，国际货币基金组织发布了工作论文《评估加密资产的宏观金融风险》(Assessing Macrofinancial Risks from Crypto Assets)。加密货币领域的问题引发了人们呼吁加强各国加密资产的政策框架，增强监管和督查。文章介绍了一个概念性宏观金融框架，以理解和跟踪加密资产产生的系统性风险。具体来说，文章提出了一个国家级加密货币风险评估矩阵(C-RAM)来总结与加密货币行业相关的主要漏洞、有用指标、潜在触发因素和潜在政策应对措施。文章还讨论了专家和官员如何将加密资产活动产生的特定漏洞纳入对系统性风险的评估，以及他们如何在需要时提供政策建议并采取行动帮助遏制系统性风险。中国人民大学金融科技研究所对文章的核心部分进行了编译。

简介

文章主要讨论了如何评估和管理比特币和稳定币等加密资产的宏观金融风险。加密资产是一种新形式的数字资产，它具有潜在的好处，但也对金融稳定、金融诚信和经济的其他方面构成极高的风险。文章提出了一个概念框架和一个加密货币风险评估矩阵(C-RAM)工具，将加密资产风险整合到系统风险评估和政策响应中。文章将C-RAM应用于萨尔瓦多、中非共和国和越南等几个国家，并讨论了它们的政策挑战和影响。

加密货币的宏观金融风险和行业联系

总框架

该框架包括数据、工具、信息、脆弱性、传染、放大、反馈循环和政策建议。框架解释了加密资产在指标、工具、漏洞、渠道和政策方面与传统金融市场的不同之处。强调了加密资产带来的一些新特征和挑战，例如货币替代、操作风险和法律不确定性。框架确定了加密货币生态系统中的主要参与者，例如发行人、矿工、交易所、钱包、投资者和支付提供商。还分析了面临的主要风险，例如信用风险、市场风险、流动性风险、集中度风险、网络/运营风险以及法律/监管风险。框架使用基于四种类型的加密资产分类：无支持代币、稳定币、实用代币和证券代币。

微观审慎风险

框架描述了加密行业的主要组成部分和参与者，例如发行人、矿工、交易所、钱包、投资者和支付提供商。解释了加密资产在债权、去中心化和治理方面与传统金融资产的不同之处。确定了加密货币参与者面临的主要风险，例如信用风险、市场风险、流动性风险、集中度风险、网络/运营风险和法律/监管风险。使用基于四种类型的加密资产分类：无支持代币、稳定币、实用代币和证券代币。分析了加密货币领域的风险如何通过各种渠道溢出到传统金融部门和其他经济领域，例如交易对手风险、传染风险、货币替代风险和网络风险。强调了去中心化和复杂环境中监管和监督的挑战。

宏观审慎风险

框架解释了加密资产如何通过将其用于投资、储蓄或支付目的的家庭和企业影响实体经济。讨论了加密资产如何产生财富效应，影响盈利能力和现金流，并造成资源配置不当。研究了加密资产如何通过收入、支出和融资渠道影响财政部门。他们还强调了加密资产价格波动、逃税、金融部门救助和非常规融资带来的潜在财政风险。分析了加密资产如何通过汇款和跨境资本流动影响对外部门。强调了加密资产使用率较高的国家在储备充足性、外部缓冲和资本流动管理措施方面面临的挑战。探讨了加密资产如何通过传导机制、货币替代、货币供应量衡量和利率设定来影响货币部门。还强调央行和监管机构之间需要协调与合作，以应对加密资产的风险。确定了加密部门和传统金融部门之间的主要联系和溢出效应。还评估集中度、传染、网络攻击、脱媒和市场波动带来的风险。并提出了微观和宏观审慎层面的政策应对措施，以减轻这些风险。

金融部门联系

框架描述了加密货币部门的主要组成部分和参与者，例如发行人、矿工、交易所、钱包、投资者和支付提供商如何与传统金融部门互动。解释了加密资产在债权、去中心化和治理方面与传统金融资产的不同之处。确定了加密货币参与者和传统金融部门面临的主要风险，例如信贷风险、市场风险、流动性风险、集中度风险、网络/运营风险和法律/监管风险风险。分析了这些风险如何通过各种渠道溢出到金融部门和经济的其他部分，例如交易对手风险、传染风险、货币替代风险和网络风险。强调了去中心化和复杂环境中监管和监督的挑战。研究了加密资产如何长期影响金融部门的结构和稳定性。讨论了加密资产如何导致银行存款脱媒，破坏信贷供应和货币政策传导，并为汇率和本币创建平行市场。还强调需要识别和监管具有系统重要性的加密货币参与者，例如大型交易所、DeFi 平台或矿工/验证者。

加密资产为框架带来的独特功能

总而言之，加密资产为该框架带来的主要显着特征如下：

● 新的商业模式和金融中介、金融工具、市场和基础设施形式，创造了事实上的平行替代金融体系

● 主要加密货币参与者的去中心化市场和治理结构

● 加密资产构成了一个新的并行金融体系，其中包括许多关键要素（金融中介机构和市场、金融市场基础设施和工具，包括类似货币）

● 由于交易自动执行导致市场反应非常快，导致价格波动和金融不稳定，这也可能产生意想不到的财政风险

● 一些最大的加密资产对发行人没有债权

● 由于技术复杂性高和治理薄弱，运营/网络风险高

● 通往实体部门的新颖传播渠道，包括大大降低的跨境传播壁垒

● 缺乏适当的监督和监管数据

● 快速发展的法律和监管框架，包括在某些国家承认加密资产为法定货币，影响财政和货币政策

● 高度活跃和创新的市场环境，阻碍有效监控和监管，容易规避监管措施

加密货币风险评估矩阵(C-RAM)

文章提出了三步法，将加密资产的宏观金融风险纳入国家监控。这种方法旨在帮助政策制定者和国家专家以系统、全面的方式评估加密资产的系统性风险和宏观金融影响。它帮助政策制定者和国家专家识别与加密货币行业相关的主要漏洞和风险，了解其潜在的触发因素和影响，并制定适当的政策应对措施。

第一步决策树：此步骤有助于确定加密资产是否在一个国家以具有经济意义的方式使用，以及它们是法定货币还是私人资产。如果加密资产被用作法定货币（例如在萨尔瓦多或中非共和国），那么它们应该受到国家监控，因为这可能会进一步激励采用，破坏货币政策的有效性或产生财政风险。如果加密资产作为对整个经济产生影响的私人资产存在，那么国家监控的覆盖范围将取决于其宏观重要性。如果被视为宏观关键，风险评估应涵盖家庭和企业风险，以识别实体部门的脆弱性和风险以及由此产生的宏观联系的重要性。

第二步国家风险绘图：这一步涉及研究一些与传统金融部门宏观金融监测中使用的指标相当的指标。模型根据加密货币的宏观和微观金融联系确定了七组漏洞：系统重要性、信用风险、集中度风险、流动性风险、市场风险、监管风险和操作风险。还提供了一些指标和数据源来衡量这些漏洞，并提出了一些可能导致系统性事件的潜在触发因素。

第三步全球加密货币风险评估矩阵：此步骤捕获会影响一个国家的系统性风险评估的全球风险。其中包括来自全球监管套利、网络攻击、地缘政治冲击或跨境蔓延的风险。文章还讨论了如何将这些全球风险纳入国家层面的分析和政策建议。

C-RAM在国别案例中的应用

文章将C-RAM框架应用于三个具有不同加密货币采用和监管水平的国家：萨尔瓦多、中非共和国和越南。使用决策树、国家风险映射和全球加密货币风险评估矩阵来确定每个国家的主要风险和挑战，并提出可能的政策选择。

萨尔瓦多：萨尔瓦多是第一个采用比特币作为法定货币的国家，这对宏观经济和金融稳定、金融诚信、消费者保护和治理构成重大风险。文章发现，萨尔瓦多在系统重要性、信用风险、流动性风险、市场风险、监管风险和操作风险方面存在高度脆弱性。他们还确定了潜在的触发因素，例如网络攻击、法律挑战、社会动荡或外部冲击。建议制定全面的政策框架来减轻这些风险，包括加强监管、提高透明度和数据收集、确保充足的储备和缓冲以及促进国际合作。

中非共和国：中非共和国计划推出一种名为Sango的国家数字货币，该货币将由一篮子商品和加密资产支持。该项目对财政可持续性、货币政策有效性、金融稳定、金融诚信和治理构成高风险。它们缺乏足够的基础设施、机构、法律框架和能力来支持这一雄心勃勃的举措。建议在开展该项目时要谨慎小心，并敦促当局在启动Sango之前解决先决条件。一些主要的政策挑战是

● 法律风险：Sango项目可能违反CEMAC货币一体化协议，该协议为六个成员国建立了共同货币（非洲金融共同体法郎）和共同中央银行（BEAC）。它还可能与支付系统、金融中介、税收和消费者保护方面的现行法律法规产生法律冲突。建议在继续该项目之前寻求法律明确性并与区域合作伙伴达成共识。

●财政风险：Sango项目可能会给政府带来或有负债、增加公共偿债成本、减少税收或要求公共救助失败的加密货币企业，从而危及财政可持续性。建议加强财政纪律和透明度，实现收入来源多元化，改善债务管理，并避免非常规融资计划。

●货币政策风险：Sango项目可能会产生货币替代风险、破坏储备充足性、使货币供应量衡量复杂化或干扰利率设定，从而损害货币政策的有效性。建议与 BEAC 保持密切协调，确保充足的外部缓冲，监控货币需求和流通速度变化，并尊重货币政策的独立性。

●金融稳定风险：Sango项目可能会增加金融体系的波动性和复杂性，给银行和非银行金融机构带来流动性和偿付能力风险，促进非法活动或资本外逃，从而威胁金融稳定。建议加强对加密货币相关活动的监管和监督， 改善数据和透明度，增强网络弹性，并执行反洗钱/打击资助恐怖主义的要求。

越南：越南在个人和企业中采用加密货币的程度相对较高，但也有严格的监管立场，禁止使用加密资产作为支付或交换手段。越南在系统重要性方面面临中等脆弱性，信用风险、集中风险、市场风险、监管风险和操作风险。还强调了网络犯罪、欺诈、诈骗或法律纠纷等潜在触发因素。建议加强加密资产的法律和监管框架，提高数据和透明度，加强监督和执法，并促进区域和全球合作。

政策挑战和影响

数据采集

需要足够细化和高频的数据来提供信用风险的广泛视图，包括加密货币提供商和传统金融中介机构。除了支付提供商和其他服务提供商之外，这还必须包括外国风险敞口，以形成对其在金融或实体部门的系统重要性的看法。虽然加密资产的去中心化结构和区块链的高度匿名性可能会给数据收集带来挑战，但设计保证了公众对区块链的访问，这有利于监控。为了促进这项任务，监管机构可以为加密货币公司和金融机构正式设定足够细化和高频的数据报告要求。这也将有助于货币、外部和其他官方宏观经济统计数据中加密货币相关数据的覆盖。可以制定国家监管机构之间的国际数据共享安排，以促进外国数据收集和分析。

鉴于跨境风险，建立监管机构和国际合作

加密生态系统去中心化的市场和治理结构阻碍了其有效的监控和监管。另一方面，数字本质和分布式账本的使用有利于实时和高度精细的数据收集，正如多个加密数据和商业智能提供商所证明的那样。因此，应优先考虑建立或加强国际监督机构及其之间的协调。

通过加密货币和DeFi特定措施扩展现有的宏观审慎政策工具包

防范加密生态系统脆弱性的第一道防线是加强微观和宏观审慎监管。应适当监控加密货币参与者和金融机构之间的交叉风险，并施加适当的风险权重和最大集中度。稳定币发行人尤其脆弱，应执行足够的资本和流动性最低要求。减少运营漏洞和网络风险的法规也尤为重要。

更一般地说，需要对加密货币和传统金融参与者之间的交叉相互依赖关系进行全系统分析，并应采用适当的结构工具。例如，某些银行可能具有系统重要性，因为它们特别容易受到大型加密货币参与者的影响。还应考虑与货币政策、CFM等其他宏观政策的相互作用，以确保特定于加密货币的政策产生理想的整体影响。

Part 6

结论

在过去的几年里，私人加密资产行业经历了快速增长，并且越来越融入全球经济。它代表了一种新的影子金融体系，对传统金融部门及其他领域具有重大风险影响。由于潜在的系统性风险影响，现有的政策框架尚未跟上这个新的金融市场的步伐。最近的加密货币寒冬、大型加密货币发行商和平台的失败以及银行呼吁更好的数据、监控和政策就说明了这一点。

文章提出了一个概念框架，用于识别快速增长的私人加密行业带来的微观和宏观审慎风险。提出了一个三步工具，即加密货币风险评估矩阵，以评估和监督这些风险及其在国家审查中的系统性风险影响。C-RAM 包括使用文章第一部分讨论的概念框架进行的国家风险绘图和全球风险评估。我们的目标是提供一个动态工具，可以随着新的分析和数据的出现而更新。

重大政策挑战依然存在，需要国际合作。缺乏数据和任何集中的数据收集是一个关键挑战，应该优先考虑。因此，鉴于跨境风险，建立或加强监管机构和国际合作至关重要。鉴于该市场的进步速度、创新和去中心化性质，当前的政策工具包仍然不足。这一挑战要求通过更多以加密货币和DeFi为导向的政策来扩大当前的宏观审慎政策。加密货币政策设计还应考虑与其他宏观政策的互动和互补。

展望未来，随着更多数据和国家分析的出现，文章提出的概念框架将得到更新。国际组织的协调努力也将有助于完善这一框架并制定有效的政策，以遏制加密资产带来的宏观金融风险。